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海棠說25：李克強經濟學

楊惟雯

“李克強經濟學”(Likonomics)一夜之間成為了時髦的詞彙。

此前，外資巴克萊銀行提出了“克強經濟學”的概念，其內容並非是創造出來的，而是根據大陸國務院總理李克強上台後的一系列政策措施和邏輯思路歸納總結出來的。

一、“李克強經濟學” 的三個核心

而這裡所謂的“經濟學”不是指經濟學派，而是指一系列經濟政策，類似的還有“雷根經濟學”和“安倍經濟學”。

但既然是可以被稱為“經濟學”的經濟政策，就一定是有核心的經濟學理念和明確的政策主張在其中。根據巴克萊的歸納，“李克強經濟學”的三個核心是：不出台刺激措施、去槓桿化以及結構性改革。

上述三個核心，不出台刺激措施和去槓桿化是為了去除過去幾年大陸經濟積累的弊病，結構性改革則是為大陸經濟長遠發展奠定良好的框架基礎。

因為自從2008年全球金融危機以來，歐美國家已經歷或正在經歷自然的去槓桿調整。但大陸並沒有完成去槓桿調整，反而是通過當年的“四萬億”計劃，逆向增加了更多的槓桿。

這雖在短期起到了穩定大陸經濟的作用，但遺留下來的影響是，大陸經濟依然需要面臨長期調整的自然規律。因此，在“李克強經濟學”的三個核心中，去槓桿其實是最重要的內容，它將幫助大陸經濟放下包袱。不出台刺激措施是不倒行逆施，結構性改革是為將來做準備。

近年來，大陸出口萎縮反映了工資大幅增長和人民幣升值的雙重影響。這兩個因素都削弱大陸制造商相對於東協等國低成本制造商的競爭力。自2008年以來，大陸制造業的平均工資水平已累計上升71%；按照實際貿易加權匯率計算，人民幣的同期升值幅度為25.9%。

與此同時，歐美重要出口市場的疲弱需求，更加劇了大陸廠商的問題。

有跡象顯示大陸出口行業的疲軟勢頭可能持續，而這將考驗大陸勞動力市場的韌性以及大陸政府在經濟增長問題上的底線。

另外，監管部門開展行動，打擊利用貿易體系將非法資金轉移到中國（假出口、真炒匯）的行為，這也給出口貿易帶來了影響。

但大陸總理李克強己明確表示，只要經濟增長率、就業水平等不滑出“下限”，物價漲幅等不超出“上限”，政府就會著力調結構、促改革，推動經濟轉型升級。

二、“李克強經濟學” 的底線

到止，市場都明確知道了“李克強經濟學”有“底限”，但問題是，“底限”在哪裡？

據推測，李克強所謂的“底限”有兩點：

第一是經濟增長率，這個可以用GDP來衡量；第二個是就業水平，這一般都以大陸城鎮登記失業率為準，但這個數據已經連續11個月持平在4.1%。因此，我們暫且以GDP增速看做是猜測中國政府對經濟“底限”的標尺。

目前來看，就算是1-2季度GDP增速落至7.5%，從節奏來看也是緩慢下行，並沒有出現失速的跡象。沒有失速和硬著陸風險，刺激政策不太可能被迫出台。

而且，未來即便是要穩增長，調結構也並非不能兼顧。按照這個思路，未來可以猜測的政策，還可能包括城市老舊基礎設施必要的更新升級，軌道交通建設的加碼，以及有必要性的鐵路基建等。

大陸政府之所以能夠容忍增長放緩，一個原因是就業市場的表現較為強勁。最新跡象顯示，大陸的招聘需求依然保持了較為旺盛的勢頭，並未出現2008年末金融危機時失業人數劇增的跡象。

大陸的領導人已暗示，經濟增長放緩是更大範圍的經濟轉型過程的一部分，因此大陸將降低對投資和出口對經濟增長拉動作用的依賴，轉而加大國內消費對經濟增長的推動作用。

三、“李克強經濟學”可能令銀行、地產受傷

“李克強經濟學”因為旨在引導大陸經濟軟著陸和改善經濟結構，對周期性行業產生的長期壓力不言而喻。

2013年6月份銀行間資金價格大幅飆升，大陸央行袖手旁觀，資金面急劇緊張的局面（錢荒），令銀行間交易人士叫苦不堪，甚至由此引發了大陸出現流動性危機的猜度。

但大陸央行後又出手相救，資金面並未失控。因此，央行一度袖手動作被普遍理解為，要求商業銀行做好頭寸風險管理，和解決期限錯配問題，這是一次演習。

大陸央行行長周小川後來在陸家嘴論壇上接受媒體採訪時表示，此次貨幣市場利率波動的意義在於，提示銀行需要對自己的資產業務進行調整。

但此銀行間資金面風波，亦揭示了大陸商業銀行在去槓桿過程中可能面臨較大風險。

近年來，大陸商業銀行為了規避監管，大力發展影子銀行規模，將資產由表內轉向表外，通過發售大量銀行理財產品來吸納資金，同時大規模擴大同業業務，這導致影子銀行和同業業務規模急劇擴張的同時，對現金流要求越來越高、風險也就越積越大。

此前，銀行理財產品有相當部分是投向地方融資平台和房地產項目，銀行和地產又是兩大高槓桿行業，本身有很多表內資產也是投向房地產和地方融資平台，現在，一旦要進入長期的去槓桿過程，就可能引發銀行和地產行業長期壓力的出現。

同時，又因為銀行、地產和地方財政三者之間有著密切的關聯，去槓桿過程中，銀行和房地產之間還可能出現現金流壓力的惡性循環。

因此，如果在大陸經濟軟著陸過程中，加以長期去槓桿，銀行和地產將是最受傷害的兩大行業。

當然，傷害的程度如何，要看去槓桿的進度和速度。

短期而快速的去槓桿將使中國經濟硬著陸的風險大大增加。由此可料，去槓桿會是一個緩慢而長期的過程，銀行股和地產股不會遭遇毀滅性的打擊，但會在相當長的時間內壓力沉重。

去槓桿是一個整體趨勢，但不是所有行業都面臨去槓桿的風險，消費等低槓桿行業會是這個過程中的避風港。

尤其，如果考慮經濟結構調整，新興產業預計還會有加槓桿的趨勢出現，這就會帶來較好的投資機會。尤其，李克強經濟學只是抑制用於購買土地和房地產等貸款的增長，而不是籠統地限制所有貸款的增長。

大陸前些年的歷史已經証明它能夠在改革的同時，實現經濟的快速增長。例如在過去五年裡，大陸成功地將出口佔GDP的比重由38%降低至不足26%，而大陸經濟也同時實現了年均9%以上的增長率。

至於房地產調控的手段和方法，在供給端的政策放鬆是關鍵。

如果土地供應放鬆，會加快房地產建設速度。這不但能夠起到穩增長的作用，還能增加房地產供給，只要需求端政策不放鬆，增加供給反而有利於平抑房價。

四、“李克強經濟學” 有捨、有得

目前，大陸國務院總理李克強致力抑制信貸急劇擴張，以扭轉房市泡沫化危機，並強化環境保護。但此，必須冒著助長大陸成長減速，以及進一步拖累全球景氣復甦的風險。只是，凡事有捨才有得。

大陸經濟成長已邁向23年來最低增速，大陸經濟若發生「硬著陸」恐將重創大宗商品市場，殃及澳洲、巴西與南非等礦業出口國，以及必和必拓（BHP Billiton Ltd.）與力拓（Rio Tinto Grouop ）等礦業巨擘。據了解，許多礦業公司已開始放慢擴張腳步了。

總之，太早論“克強經濟學”成敗，都只是貿然貼標簽，說不定會把馬的轡頭，錯誤地套到馬腿上。